有色价格周报 | 中期选举落地，COMEX金周涨5.01%重返4000美元 原创

产联社研究员｜李小满

工业金属：民主党拿下参众两院后关税政策延续预期减弱，叠加12月加息预期升温，铜价承压回落；强现实与弱预期博弈，铝价高位回调。铜方面，进口铜精矿现货TC报-247.35美元/吨、周环比回升0.33美元/吨，但铜冶炼毛利-9226元/吨、亏损继续扩大；Codelco旗下Andina选矿厂停产、伦丁矿业再度下调产量指引，LME库存周增15.57%至31.67万吨、增量集中在北美，国内社会库存降至6.25万吨、现货升水冲高至2615元/吨。铝方面，铝锭社会库存52.1万吨周降2.8万吨，LME库存22.76万吨续降1.56%，吨铝盈利回落至6837.35元/吨。锌方面，国产矿TC主流成交-3000至-2200元/金属吨、深度负值延续，LME库存周降8.93%至14.69万吨，内外盘同步去库。

能源金属：碳酸锂跌破9万元后反弹、钴价快速修复、镍价低位回升，弱现实与流动性预期修复交替主导。锂方面，期货主力周涨4.93%至9.29万元/吨，现货电碳9.36万元/吨持平，周产量2.82万吨环比增1.36%，SMM库存12.54万吨周降2994吨，枧下窝已复产、11月正极排产转负。钴方面，金属钴周涨11.9%至23.5万元/吨，钴中间品CIF降至11.5美元/磅、计价系数90，电钴产量环比增130%，供增需弱下反弹持续性存疑。镍方面，印尼RKAB配额收紧预期升温，伦镍周涨7.09%、沪镍涨4.74%，但两地显性库存绝对水位仍高。

贵金属：中选落地后财政扩张空间受限，美债收益率与美元同步走弱，叠加前期超跌，金银大幅反弹。COMEX金周涨5.01%、伦敦金现涨5.05%，沪金869.86元/克涨1.72%；COMEX银周涨5.76%、沪银12367元/千克涨2.27%。央行连续24个月增持，10月末黄金储备7830万盎司、单月增持83万盎司。中长期来看，金价主线仍为央行购金与美元信用弱化；白银工业需求受光伏浆料少银化压制，金银比中枢或进一步上移。

1. 铜

供给：矿端紧张延续并向冶炼端传导。进口铜精矿现货TC报-247.35美元/吨，周环比回升0.33美元/吨，下行速度放缓但绝对水平仍处历史低位，铜冶炼毛利-9226元/吨、亏损继续扩大，副产硫酸均价1293元/吨周跌1.02%，对冶炼利润的补贴进一步减弱。矿端扰动持续：Codelco旗下Andina矿区尾矿运输系统堵塞并发生泄漏，选矿厂停产；伦丁矿业自8月以来第二次下调年度产量指引，智利卡塞罗内斯铜矿受融雪干扰；艾芬豪将2027年产量指引下调至30-35万吨、中值下修7.5万吨；泰克资源高地谷铜矿工人罢工、以降低后的产能维持运营；智利9月铜产量同比下降15.1%至38.79万吨。10月国内精铜产量同比下滑，刚果（金）禁止铜精矿出口进一步加剧现货市场竞争。

需求：高价抑制下游开工，铜杆与线缆同步走弱。本周国内精铜杆开工率73.98%，较上周下降3.67pct，铜价高位下新单表现偏弱、企业以在手订单和长单维持生产，零单稀少；线缆与漆包线终端开工回落拖累铜杆订单，10月电线电缆企业总开工率70.15%、环比下降2.03pct，漆包线行业综合开工率环比回落1.59pct、旺季效应缺失。现货端升水冲高至2615元/吨、较上周上涨1390元/吨，洋山铜溢价仓单报217.5美元/吨、提单210美元/吨，均创阶段新高，反映可流通货源紧张而非消费转强。

库存：海外累库、国内去库的格局延续。LME铜库存31.67万吨，周增15.57%，增量主要来自北美，其他地区仍处下降，LME0-3现货升水走高至194.55美元/吨；COMEX铜库存80.79万短吨、周增0.65%，随着对特朗普加征关税预期弱化，COMEX与LME价差回归至零附近，铜流向美国的驱动减弱。国内社会库存6.25万吨、周降0.44万吨，上期所库存3.38万吨、周降24.13%，保税区库存2.39万吨、周降0.27万吨，国内整体库存处于历史低位。

观点：宏观紧缩预期压制估值，矿端扰动与国内低库存提供底部，铜价宽幅震荡。短期关注美国CPI、LME北美交仓回流与现货升水能否延续，产业端在低库存与深度Back结构下仍偏向净多头。

2. 铝

供给：国内运行产能高位持稳，海外复产预期压制远期。国内电解铝运行产能4571.4万吨、较上周增加2万吨，产能天花板约束下增量有限；氧化铝价格持稳于2680元/吨、运行产能继续回落，成本端对铝价的让利空间收窄。海外方面，电解铝项目复产及新增产能逐步推进，中远期供应增加预期仍对价格形成压制。本周沪铝23030元/吨周跌1.56%，LME铝3062.5美元/吨周跌0.21%。

需求：淡季特征显现，开工率仅小幅回升。国内铝下游加工龙头企业开工率62.1%、环比上升0.2pct，但分板块分化明显：铝板带开工率68.8%、环比下降0.4pct，铝箔71.0%、环比下降0.1pct，铝线缆64.8%、环比上升0.4pct。建筑型材进入行业淡季、后续订单预期走弱，工业型材内部分化，储能与汽车需求韧性较强、光伏型材预期承压。出口端9月铝箔出口12.82万吨、环比增长6.8%，但四季度订单减少。

库存：国内外同步去库，绝对水位偏低。国内铝锭社会库存52.1万吨、周降2.8万吨，铝棒库存12.6万吨、周降1.2万吨，上期所铝库存13.26万吨、周降30.58%；LME铝库存22.76万吨、周降1.56%，注销仓单1.7万吨、周增3250吨。

观点：强现实与弱预期博弈，低库存与华南现货升水提供支撑，但淡季需求与海外供应修复压制上方空间，吨铝盈利回落至6837.35元/吨，短期价格重心或缓慢下移。

3. 氧化铝

供给：运行产能下降但过剩格局未改。本周冶金级氧化铝运行产能9037万吨/年，周度开工率75.55%、环比下降1.63pct，部分企业受亏损压力及设备技改影响陆续安排检修，行业运行产能进一步下降；澳洲FOB远期现货报价397美元/吨、周涨4美元，鲅鱼圈CIF报价434美元/吨、周涨4美元。几内亚西芒杜矿业峰会的铝土矿出口管理政策预期为矿端带来阶段性扰动。

需求：铝厂刚需招标为主，未见追涨采购。下游电解铝厂采购仍以刚需招标和常规补库为主，部分区域招标价格有所上调，但尚未出现大规模追涨；北方主流成交价格基本稳定，南方部分货源成交价略有下移，贸易商对远月货源报价谨慎、期现商收货意愿增加。

库存：全口径库存继续累积。据ALD统计，截至11月5日全口径库存645.0万吨、较上周增加3.4万吨；钢联口径下全口径库存周增4万吨，其中氧化铝厂内库存不变、电解铝厂氧化铝库存下降，港口与站台在途库存上升。两种口径方向一致，累库趋势未见扭转。

观点：盘面上涨更多反映汽运费用上涨、局部检修与矿端扰动预期，现货市场尚未出现供需改善信号，供应过剩与库存累积限制反弹空间。

4. 锌

供给：矿紧格局显性化，TC深度负值延续。国产矿TC主流成交在-3000至-2200元/金属吨、本周无调整，进口矿TC平均-168美元/干吨、周降10美元。锌矿紧张本质上是区域资源的再分配，头部大厂凭借议价优势抢占其他地区矿源，部分高成本炼厂被动减产，进口矿冶炼利润-3507元/吨。11月炼厂排产环比增加3.4万吨，增量来自新疆大厂计划提产1万吨、河南三家大厂复产3万吨及广东大厂检修结束，减量来自青海与甘肃产线检修，10月产量已环比减量2万吨。

需求：下游三板块开工同步回落。镀锌、压铸锌合金与氧化锌开工率均环比下降、处于历史中低位，锌价高位下下游对高价货源接受度偏低、以刚需采购为主，镀锌管企业利润处于同期低位，终端需求修复仍偏慢。

库存：内外库存同步去化，海外挤仓风险下降。LME锌库存14.69万吨、周降8.93%，注销仓单占比9.40%、较上周下降8.38pct，LME0-3升贴水收窄至25.37美元/吨，海外库存14万吨级别下无明显缺货风险；上期所锌库存12.64万吨、周降6.28%，仓单5.89万吨、周减3038吨；七地社会库存17.91万吨、周减4200吨，保税区库存300吨持平。

观点：宏观扰动与资金估值补跌主导下跌，但矿紧预期与TC低位对价格形成强支撑，空锌逻辑并不顺畅，短期观望为主。

5. 铅

供给：原生铅产量恢复偏慢，再生铅成本下移。国产矿TC主流在-600至-300元/金属吨，富含矿TC在-500至-3000元/金属吨，进口矿TC在-280至-220美元/干吨、加工费无明显调整。原生铅产量恢复慢于预期，河南、湖南等主产区流通货源并不宽松、现货库存偏低，深跌阻力较强。再生铅方面，废电瓶价格重心下移，废电动车电池均价9170元/吨、废白壳9445元/吨、废黑壳9670元/吨，再生铅利润持续修复，但合规废电瓶有限、炼厂采购难度居高不下。

需求：消费持续转淡，电池订单环比走弱。头部大厂有减产计划，前期大量接货后采购量下降，11月电池订单预期不及10月，市场交易活跃度减弱，下游蓄企以消耗库存为主、补库意愿有限。

库存：五地社会库存回升，但整体仍处历史低位。上期所铅库存1.3万吨、周降48.29%，仓单6295吨、周减2493吨；LME铅库存30.4万吨、周降2.37%。厂库加社会库存的绝对水位偏低，对铅价形成较强底部支撑。

观点：现实面有支撑但预期转弱，行业定价重心已转向再生铅、产能出清阶段成本倒挂难以缓解，短期震荡调整，关注现实面转弱后的沽空机会。

6. 镍

供给：印尼配额收紧预期升温，矿端价格止跌。印尼国家经济委员会成员支持通过RKAB调控镍矿产量，能矿部长表示拟借鉴煤炭行业的供应管理方式；2026年调整后配额约2.95亿至3亿湿吨，2027年配额规模及削减幅度尚未公布。本周镍矿跌势放缓、矿山挺价，镍矿港口库存增16万吨至1561万吨；镍铁成交重心企稳回升，价格1030元/镍点持平，国内镍铁企业盈利12224元/吨；MHP与高冰镍折扣系数止跌，持货商挺价意愿增强。

需求：下游刚需释放，不锈钢与新能源排产仍是关键变量。精炼镍升贴水调整后刚需有所释放，社会库存压力略有缓解；三元前驱体与不锈钢对原料维持刚需采购，对高价原料接受度有限，需求端尚未形成趋势性增量。

库存：两地交易所小幅去库，但绝对水位仍高。LME镍库存27.20万吨、周降2.25%，上期所镍库存10.6万吨、周降0.75%，全球显性库存仍处高位，对盘面的压制尚未解除。

观点：宏观情绪回暖叠加供应端减产预期兑现，空头集中离场，盘面创年内新低后强势收复12万关口，但减产对供需平衡的改善仍需验证，反弹更多是情绪修正。

7. 锡

供给：冶炼复产带来供应回补，矿端仍偏紧。10月国内锡锭产量8615吨、环比减少7455吨，云锡于10月26日结束检修并开始复产，兴业银锡子公司银漫矿业采区于10月30日正式复产，预计11月国内精锡供应逐步恢复；进口端彭博前瞻数据显示，10月中国进口印尼锡锭或1851吨、环比有所减量。

需求：AI叙事降温压制预期，焊料订单尚未起量。11月5日费城半导体指数下跌12.25%、VIX指数上涨69.66%，AI硬件板块抛售向全市场风险偏好传导，市场重新评估AI相关资产估值；产业调研显示多数焊料企业尚未观察到AI带来的显著订单增长，10月焊料企业开工率降至76%，仅部分高端电子供应商受益。

库存：社会库存与仓单同步下降，现货明显紧缺。国内锡锭库存4004吨、周降16.41%，上期所仓单降至1440吨、周减528吨，上游仍不交仓；LME锡库存3885吨、周降145吨，注销仓单占比11.07%、周升4.62pct，LME现货由贴水转为升水。现货升水涨至3000元/吨、云锡牌锡锭升水8000元/吨，Sn00-01价差达3460元/吨的深度B结构。

观点：宏观与AI估值调整主导回落，但极低库存与高升水提供短期支撑，预计偏弱震荡，关注复产货源到市后库存能否继续下降及焊料新增订单。

8. 黄金&白银

供给：ETF持仓分化，交易所库存金减银减。SPDR黄金ETF持仓周减0.92万盎司，SLV白银ETF持仓周增205.94万盎司；上期所黄金库存118吨、周增1.50吨，COMEX黄金库存652吨、周减5.97吨；上期所白银库存1373吨、周减6.25吨，金交所白银库存846吨，COMEX白银库存9484吨、周减34.96吨。持仓方面，COMEX黄金非商业净多头减少0.69万张，白银非商业净多头增加0.15万张。

宏观方面：中选打开财政受限预期，但就业与通胀数据仍强。美国中期选举民主党同时拿下参众两院，市场定价府会分治、财政扩张空间受限，美债收益率与美元同步回落，美元指数102.28、周内一度跌至近一个月低点；10月非农新增16.5万人、远超预期6.5万人，失业率4.1%，12月加息25BP概率升至76.3%。地缘端美伊重启间接谈判、布伦特原油跌破100美元/桶，避险溢价回落。央行购金延续，10月末黄金储备7830万盎司、单月增持83万盎司、连续24个月增持；世界黄金协会数据显示三季度全球央行净购金321.2吨、同比增长42%，黄金ETF净流入211.2吨、总持仓升至4256吨的纪录高位。

观点：超跌修复与宏观压制暂缓共同推动反弹，但持续性仍待验证。中长期金价主线仍为央行购金与美元信用弱化，白银工业需求受光伏浆料少银化压制、金银比中枢或进一步上移。

9. 碳酸锂

供给：矿价继续下探，产量小幅回升。锂辉石精矿（6%）CIF报1240美元/吨、周跌3.88%，锂云母2235元/吨、周跌2.83%，以锂辉石为原料的冶炼毛利-45808元/吨、锂云母路线-40043元/吨，亏损幅度收窄但仍深度倒挂。本周碳酸锂产量2.82万吨、环比增加379吨（+1.36%），枧下窝矿山已复产、国轩相关项目环评受理，江西2027年供给预期转向乐观；津巴布韦9月进口回升至均值以上、预计10月到港增加，澳矿爬产正常。

需求：11月排产转负，下游仅维持刚需。11月正极材料排产环比转负，储能电芯产量虽维持高景气但新增备案同比大幅下降，动力端边际拉动减弱；现货成交清淡，下游以滚动刚需采购为主、后点价谨慎，基差走弱。

库存：库存延续去化但节奏放缓，仓单回升。SMM周度库存12.54万吨、周减2994吨（-2.3%），盐厂与材料厂去库、贸易商回补；广期所仓单2.17万吨、周增26.9%，仓单回升与库存去化并存，反映现货流动性向交割端集中。

观点：现货电碳9.36万元/吨持平，矿端由紧转松叠加需求预期转弱，成本倒挂引发的边际减产托底有限，短期底部震荡，关注复产证实或证伪及11月排产兑现。

10. 钴

供给：原料宽松格局未改，供应压力持续。钴中间品CIF报11.5美元/磅、周跌4.2%，计价系数90；MB钴19.20美元/磅、周跌6.80%。刚果（金）在途货源到港、库存累积，冶炼厂延后补库；印尼MHP持续放量、折扣系数低位，压价明显；中间品转电钴代工延续。10月国内电解钴产量1380吨、环比增130%，11月预计1990吨，电钴供给明显放量。

需求：钴盐走势分化，终端仅逢低刚需。硫酸钴4.41万元/吨、周涨0.2%，低位暂稳于4.2至4.4万元/吨；氯化钴无量阴跌至5万元/吨附近，四氧化三钴18.75万元/吨持平。下游仅逢低刚需补库，硬质合金与磁材需求谨慎，消费电子等待存储价格止跌后的需求回归。

观点：电钴在资金拉涨、嘉能可供应收缩消息与贸易商抄底带动下大幅回升，金属钴23.5万元/吨、周涨11.9%，前期20万元/吨的支撑作用得到验证；但供增需弱下反弹持续性存疑，钴盐成本支撑偏弱，短期弱势磨底。

11. 锑

锑锭9.10万元/吨、周跌1.07%。供给延续偏紧，进口矿大幅下降、国内锑锭产量连续两个月回落，海外大矿减产带来全球供应下滑；下游需求稳步上行，但节后补库尚未集中释放，成交多停留在中间环节。长期看锑资源紧缺格局未改，价格上行趋势不变。

12. 钨

钨精矿37.01万元/吨、周涨6.61%，仲钨酸铵54.54万元/吨、周涨2.88%。矿端与大型钨企指导价表现坚挺，带动中游各环节偏强运行；美国9月废钨出口环比下降98.6%、出口限制落地，海外战略备库升级，叠加我国加强两用物项对日本出口管制、美国2027财年军费提高至1.5万亿美元，钨供需基本面有望迎来强共振，进一步上行仍需验证下游是否转向主动补库。

13. 稀土

氧化镨钕70.45万元/吨、周跌0.98%，氧化镝144.50万元/吨、周涨1.05%，氧化铽627.50万元/吨、周跌0.79%；轻稀土矿5.71万元/吨、周跌1.04%，中重稀土矿23.90万元/吨、周跌0.62%，钕铁硼23.30万元/吨、周跌2.51%。10月国内氧化镨钕产量9211吨、环比增4.60%、同比增8.24%，1-10月累计8.73万吨、同比增7.03%；镨钕金属成本85.26万元/吨、单吨净利润7410元、环比增198.31%。市场交投清淡、价格分化运行，供给端管控趋严支撑中长期刚性。

数据来源：东方证券、国金证券、国联民生证券、国泰海通、国泰君安期货、华西证券、华源证券、中银期货、中邮证券

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