摘要：2026年上半年，茅台增收不增利，五粮液在低基数下实现利润修复，汾酒营收利润双降；去库存方面，茅台披露渠道存销比低于1，五粮液减产后公司成品酒库存仍增，汾酒控货调整伴随销售回款改善。

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【产联社】2026年上半年，三家白酒龙头的经营表现和去库存效果继续分化。近日，白酒上市企业2026年半年报全部披露完毕，贵州茅台、五粮液、山西汾酒营收规模仍居行业前三。

从业绩看，贵州茅台、五粮液、山西汾酒上半年分别实现营业收入907.03亿元、284.17亿元和210.44亿元，同比分别增长1.47%、20.87%和下降12.18%；归属于上市公司股东的净利润分别为445.17亿元、87.53亿元和64.39亿元，同比分别下降1.95%、增长89.30%和下降24.29%。

三家公司业绩变化背后的原因并不相同。茅台收入保持增长，但产品价格调整及成本增加使利润承压；五粮液收入、利润均增长，但利润增长包含上年同期低基数因素；汾酒则主动放缓经营节奏，收入下降的同时销售费用仍在增长，利润降幅进一步扩大。

在业绩承压的同时，白酒企业正在加速库存出清。从上半年情况来看，茅台、五粮液、汾酒的去库存措施已从控制发货延伸至投放管理、产品配额和渠道激励，但公司端库存仍在增加。渠道端的库存压力则已有所缓解。贵州茅台披露，社会渠道茅台酒每月存销比均低于1；五粮液通过减产、调整第八代五粮液计划配额、开瓶扫码和终端促销推动动销，产品销量同比增长88.26%；汾酒多地库存已降至2-3个月的健康水平。

贵州茅台、五粮液营收增长，山西汾酒营收净利双降

从收入端看，三家公司的变化首先反映在产品结构和销售节奏上。

贵州茅台上半年实现营业收入907.03亿元，同比增长1.47%；归母净利润445.17亿元，同比下降1.95%。其中，茅台酒收入777.24亿元，系列酒收入129.34亿元。

对于收入和利润的变化，茅台在半年业绩说明会上表示，上半年贵州茅台酒及酱香系列酒销量均呈现增长，表现在营业收入上“稳中略有增长”。与此同时，公司称，产品价格体系根据真实消费需求进行调整，产品综合吨酒单价和利润同比有所下降；由于产品总销售量同比增加，营业成本相应增加，吨酒收入下降进一步导致营业成本增幅高于收入增幅。

这也解释了茅台出现“增收不增利”的原因。半年报显示，公司上半年营业成本同比增长21.81%，明显高于营业收入1.47%的增幅。

与茅台相比，五粮液上半年收入和利润均实现增长。公司实现营业收入284.17亿元，同比增长20.87%；归母净利润87.53亿元，同比增长89.30%。

不过，这一利润增幅存在较明显的低基数因素。五粮液在半年报中解释称，归母净利润增长主要受到“上年同期利润基数较低”以及元春期间采取有效动销举措、销售旺季核心产品动销较好等因素综合影响。

从产品来看，五粮液产品上半年实现收入236.32亿元，同比增长72.84%，销量1.63万吨，同比增长88.26%；其他酒产品收入32.35亿元，同比下降60.17%，销量3.12万吨，同比下降63.75%。

五粮液收入增长也并未对应所有产品盈利能力同步改善。上半年五粮液产品毛利率为87.91%，同比下降4.06个百分点；其他酒产品毛利率为60.47%，同比下降8.03个百分点。

相比之下，山西汾酒上半年营收利润双降。公司实现营业收入210.44亿元，同比下降12.18%；归母净利润64.39亿元，同比下降24.29%。

山西汾酒在半年报中表示，受宏观环境、行业竞争加剧及主动推进渠道调整等因素影响，上半年经营业绩同比下降。分产品看，二季度汾酒系列酒收入同比下降17.71%，其他酒类收入下降32.40%；

从费用端看，汾酒上半年营业成本同比下降7.48%，销售费用却同比增长9.97%至26.20亿元，管理费用同比增长5.15%至6.45亿元。在收入下降的情况下，部分费用仍保持增长，使得利润降幅大于收入降幅。同期公司扣非归母净利润同比下降24.39%，与归母净利润降幅基本一致。

茅台：社会渠道茅台酒每月存销比均低于1

在业绩承压的同时，茅台正在通过调整投放节奏和销售模式，减少供给与终端实际需求之间的错配。

从投放端看，茅台在半年业绩说明会上表示，二季度根据市场实际动销情况建立精准分级分类的投放模型，并同比减少部分产品投放。公司称，当前渠道库存总体良性。

销售模式也在发生变化。茅台半年报显示，公司产品销售渠道包括直销和批发代理，其中直销渠道包括线下自营门店、i茅台平台和代售等。上半年，公司直销收入519.62亿元，其中“i茅台”酒类不含税收入402.64亿元。与此同时，合同负债由年初80.07亿元下降至31.78亿元，降幅60.31%。公司解释称，市场化改革过程中销售模式发生改变，预收货款政策相应调整。

在渠道库存方面，茅台管理层披露，上半年社会渠道茅台酒每月存销比均低于1，当前渠道库存总体处于健康水平。

不过，渠道库存改善与公司自身库存变化并非完全同步。半年报显示，茅台期末库存商品账面价值为46.18亿元，高于年初的45.07亿元。

因此，从目前披露的数据看，茅台的去库存更多体现为渠道端库存压力得到控制，而公司自身库存商品并未同步下降。与此同时，公司收入保持小幅增长，利润仍面临成本和价格调整带来的压力。

此外，茅台在8月21日的业绩说明会上还披露，2026年度茅台1935酒不再新增市场投放量，并将增加面向终端消费的市场费用投入。这属于半年报之后披露的后续政策安排，与上半年已经实施的控货措施需要区分开来。

五粮液：大幅减产控供，终端动销改善但库存仍增

五粮液的库存调整则更多体现在供给端和终端促销两方面。

在供给端，五粮液半年报披露，上半年商品酒总产量同比下降51.91%；其中五粮液产品产量下降30.43%，其他酒产品产量下降59.08%。公司同时对第八代五粮液实施数字化营销，调整计划配额，并配套开瓶扫码活动。

在消费端，五粮液半年报显示，五粮液1618、39度五粮液重点拓展宴席消费，经典五粮液开展高端消费者培育，五粮液·一见倾心进入酒吧等休闲社交场景。公司还开展企业团购活动，深化京东、天猫平台直供合作，并将全国超过500家线下门店接入主流即时零售平台，扩大消费者购买渠道。

五粮液半年报还披露，五粮浓香产品常态化开展开瓶扫码激励，自营品牌累计开瓶扫码量同比提升12%，参与扫码人次增长10%。

促销及渠道拓展也带来了更高的市场投入。五粮液上半年销售费用达到63.22亿元，同比增长80.65%；其中促销费44.92亿元，同比增长169.85%。公司在半年报中表示，销售费用增加主要与市场投入增加有关。

上述投入与核心产品销售增长同时出现。上半年五粮液产品销量同比增长88.26%，公司称主要受到上年同期基数较低以及元春销售旺季动销较好的影响。

但从公司库存来看，销售恢复尚未完全转化为库存去化。半年报显示，五粮液商品酒期末库存由年初47616吨增至49291吨；其中五粮液产品库存由25118吨增至26607吨。

也就是说，五粮液已经通过减产、调整配额和加大终端投入控制供给并改善销售，但截至上半年末，公司端成品酒库存仍未出现下降。

汾酒：主动放缓发货，回款改善与库存增加并存

与前两家公司相比，汾酒的调整更加直接地体现在销售节奏和渠道管理上。

今年上半年，汾酒营业收入和利润均出现下降。与此同时，公司通过放缓发货、优化经销商队伍以及调整渠道激励方式，主动控制渠道库存和价格压力。

据报道，汾酒今年放缓发货节奏，并优化经销商队伍，将资源向优质终端倾斜；同时，汾酒依托全面升级的“五码合一”数字化追溯系统，搭配“汾享礼遇”渠道激励方案，将经销商返利后置，与批价稳定、动销达标、库存健康、开瓶扫码率直接挂钩。

这一调整意味着，汾酒对经销商的激励正在从单纯考核进货进一步转向实际动销和库存情况。对于处于调整期的白酒行业而言，这种方式能够降低经销商为获得返利而提前增加进货的动力。

据财经网报道，有经销商反馈，汾酒渠道出清正在加速。多地库存已降至2-3个月的健康水平，没有压货压力，真正的动销正在发生。

从回款数据看，汾酒上半年销售商品、提供劳务收到的现金为217.77亿元，同比增长5.04%；经营活动产生的现金流量净额为66.52亿元，同比增长11.23%。在营业收入同比下降12.18%的情况下，销售收现和经营现金流仍保持增长。

不过，回款改善并不意味着公司端库存已经下降。半年报显示，汾酒期末库存商品账面价值为61.84亿元，高于年初的58.48亿元，按披露数据计算增长约5.74%。

这意味着，汾酒当前的调整更多体现为主动放缓出货、改善渠道回款和控制经销商库存压力，而公司端库存仍处于消化过程中。

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