产联社研究员｜李小满

本周（08/03-08/09）上证综指周涨2.81%，沪深300周涨2.3%。COMEX金周涨7.4%至4401.3美元/盎司，COMEX银周涨10.4%至64美元/盎司，金银比收窄至68.77。美元指数周跌1.23%至99.60，美国7月非农意外净减2.3万人创2月以来首次负增长，加息预期大幅降温。工业金属LME六品种铜、铝、锌、铅、锡价格分别变动+1.6%、+2.3%、+1.6%、+0.2%、-0.2%，镍周跌1.7%居末。

◾工业金属：非农爆冷拖累加息预期，美元走弱叠加霍尔木兹海峡地缘扰动升级，工业金属全线受支撑。铜方面，铜TC周跌至-173.91美元/吨续创新低，刚果（金）禁止铜精矿出口正式落地，全球铜显性库存周降2.21万吨至102.63万吨，注销仓单占比维持58.34%高位。铝方面，铝锭社库周去库1.1万吨至92万吨，全球铝显性库存周降1.34万吨至131.09万吨，成本端支撑维持强劲。锌方面，锌国产矿TC持平-1150元/金属吨，中国锌库存周降0.37万吨至38万吨。

◾能源金属：碳酸锂去库趋势延续，下游材料厂旺季补库支撑现货，现货报价微跌0.17%至142750元/吨。钴方面，刚果（金）出口禁令冲击供给预期，但现货价格延续跌势，电解钴周跌3.6%至334.5元/公斤。镍方面，镍矿港口库存周增31万吨，印尼RKAB配额博弈反复，LME库存微降1728吨至264444吨。

◾贵金属：美国7月非农意外净减2.3万人远低于预期，美联储9月加息概率从57%骤降至44%，美元承压下COMEX金周涨7.4%至4401.3美元/盎司，创七周新高。SPDR黄金ETF持仓周增1%至1017.5吨，世界黄金协会调研显示89%央行预计未来12个月继续增持黄金。中长期金价受益美元信用走弱与央行战略购金，叠加美国财政问题深化，突破前高后的上行空间有望打开。白银跟随黄金大幅上修，COMEX银周涨10.4%，金银比收窄至68.77。

1. 铜

供给端：进口铜精矿现货TC周跌至-173.91美元/吨，再创新低，冶炼亏损持续扩大。南美智利受持续冬季暴雪洪水冲击，Codelco旗下矿山开采与运输通道持续受限，安托法加斯塔缩减非核心生产工序，北部港口装卸效率下滑，短期铜精矿外运减量明显。同时，非洲成为本周最大供应扰动焦点，刚果（金）正式落地铜精矿出口禁令，仅允许粗铜、阴极铜外销，虽一体化矿企可申请豁免，但市场可流通贸易精矿货源可能收缩，预计铜精矿现货TC仍有下行空间。霍尔木兹海峡航运受阻持续推升硫磺进口成本，刚果（金）硫酸价格居高不下，中小湿法冶炼现金流承压，边际减产预期升温。国内废铜回收流通量有所缩减，次生铜供给补充不足，进一步收紧整体原料端供应。

需求端：本周传统终端消费偏弱，线缆企业开工率继续下滑，家装电线、地产配套线缆订单冷清。家电行业拖累突出，8月空调排产同比下滑16.7%，铜价高位下加工厂不敢批量备货，只按月执行固定长单。地产行业暂无回暖迹象，建筑铜管采购持续低迷。需求唯一支撑来自新兴赛道：电力板块保持稳定托底，高压工程电缆订单排期较长，AI数据中心、锂电铜箔订单饱满，高端铜箔加工费持续上调。整体来看，传统终端消费偏弱，新兴产业仅能小幅对冲淡季压力，下游企业普遍按需采购、严控原料库存，暂无大规模主动备库行情。

库存端：全球铜总库存持续回落，周降2.21万吨。LME铜总库存降至8月7日的22.30万吨，周降10.8%，注销仓单比例维持58.34%高位，预示后期库存还存在下降空间。COMEX铜周累库0.67万吨，美国加征关税预期持续吸虹LME和SHFE铜向COMEX转移。SHFE铜库存7.01万吨，周增782吨。LME铜0-3升水扩大至114.59美元/吨，现货升水大幅抬升。

观点：宏观层面，美国非农意外负增长削弱加息预期，美元走弱提供流动性支撑；地缘层面美伊霍尔木兹海峡对峙仍存变数。基本面矿端紧缺持续向冶炼传导，TC不断突破历史低点，刚果（金）禁令叠加全球显性库存持续去化，注销仓单比例高位运行，铜市基本面强现实延续。短期关税预期下的跨市套利对库存区域分布影响深远，进口铜集中到港缓解国内现货压力，但C-L价差扩大背景下国际现货仍趋紧。铜价下方支撑夯实，需关注9月美国铜关税最终落地情况可能引发的价格大幅波动。

2. 铝

供给端：国内电解铝运行产能维持4520.9万吨高位水平，本周电解铝行业暂无增减产情况，行业理论开工产能继续持稳。霍尔木兹海峡通航量大幅萎缩，多数航运企业绕行并大幅上调战争保险费用，铝土矿及氧化铝供应链面临地缘风险扰动。铝水比例回升，下游铸锭量边际减少。截至8月7日，SMM华东现货贴水30元/吨，环比前周持平。

需求端：铝下游加工龙头企业开工率小幅下降，整体符合季节性淡季规律。分板块看，铝板带开工率维稳，铝箔开工率下降，铝型材开工率下降，原生铝合金开工率下降，再生铝合金开工率不变。铝棒加工费较前周下降70元/吨，下游加工利润承压并连续下滑。铝材淡季开工续降，终端地产竣工链条修复缓慢。

库存端：SMM铝锭社库92万吨，周去库1.1万吨，铝棒累库0.6万吨，LME铝去库0.84万吨。

观点：地缘冲突升级叠加美元走弱为铝价提供短期支撑，但需求端淡季疲弱与供应端高运行产能形成博弈。全球铝库存持续去化、海外库存维持历史极低位置，低库存或已在年内逐步回归，有望对年价形成支撑。短期铝价受宏观情绪驱动偏强震荡，中期关注国内消费淡季结束后的需求修复力度。

3. 氧化铝

供给端：截至8月6日，中国氧化铝建成产能11930万吨，开工产能9500万吨，开工率79.63%。贵州某企业结束检修恢复正常生产，氧化铝供应有所增加。部分检修产能恢复，新投产能逐步释放，氧化铝运行产能维持高位。供应端来看，虽有个别检修扰动，但整体产能仍处宽松格局，南方货源继续向北方市场补充，现货成交并未出现明显转强。

库存端：氧化铝总库存继续累库，库存较上周增加4.3万吨，氧化铝厂内库存上升，电解铝厂氧化铝库存于上周上升，港口库存回落，站台及在途库存回落。

需求端：下游电解铝厂氧化铝原料库存整体仍偏高，高于网价采购意愿有限。电解铝高开工支撑刚性消耗，但采购节奏偏向点价和低价招标。进入8月结算周期后，贸易商手中货源相对充裕，期现商贴水出货增加，对现货价格形成拖拽。

观点：供应宽松、现货偏弱和库存累积构成上方压力，价格持续上行的基础并不牢固。但矿端及供应扰动风险仍存，当前价格已接近部分高成本产能现金成本线，价格大幅下行空间亦有限。氧化铝大概率维持弱势震荡，若矿端政策重新发酵或供应扰动超预期，价格可能出现阶段性反弹。

4. 锌

供给端：国产矿TC持平-1150元/金属吨，进口矿TC持平-104美元/吨。矿端现实面供应仍然偏紧，但考虑前期部分炼厂长单锁价叠加硫酸白银等副产品利润依然高企，炼厂经营压力未实质性传导至减产。前期检修产能告一段落，8月冶炼产量预计环比增加，炼厂开工或出现回升。

需求端：传统消费淡季订单有限，镀锌、压铸锌合金、氧化锌三大消费领域开工率承压。下游企业补库意愿较弱，以刚需采购为主。锌合金价格随锌价大幅上行，但氧化锌面临硫酸供应紧张及下游提货低迷的双重压制。此外欧盟钢铁保障机制因美新关税令出现转变，部分下游产品出口排单存在减退风险。

库存端：截至8月8日，中国锌库存38万吨，较上周下降0.37万吨，降幅0.96%，较去年同期增长20万吨。锌精矿港口库存小幅回升，矿端库存边际增加。LME锌库存微幅变动，但注销仓单比例仍维持偏高水平。锌锭现货出口东南亚已出现利润窗口。

观点：当前锌核心矛盾仍在外强内弱的分化格局。国内供给端在炼厂未实际减产的背景下宽松格局延续，库存同比仍然偏高，限制锌价弹性。海外方面地缘扰动和关税政策博弈加剧避险情绪。短期锌价受情绪驱动偏强震荡，但反弹空间不宜看高，后续关注旺季内需修复及出口窗口两条主线。

5. 铅

供给端：原生铅方面，矿端供应依旧偏紧，国产矿TC维持低位，但原生铅厂更关注副产品利润，维持刚需采购运行平稳。再生铅方面，原料废电动车电池回收商低价出货意愿较低，市场流通货源有限，再生铅行业成本倒挂问题依旧，炼厂大概率低负荷开工。国内再生铅整体开工水平持续偏低，市场现货货源主要依靠头部企业长单交付。

需求端：进入8月，头部电池厂存在逢低补库需求，但整体需求偏弱格局预计持续。8月下旬至9月电池排单有增加预期，关注经销商电池库存去库可能。

库存端：SHFE铅库存7.1万吨，LME铅库存42.5万吨，合计库存49.5万吨，较上周下降1.8万吨。

观点：铅为有色板块中偏弱品种，行情缺乏故事配合。再生铅成本定价逻辑将继续深化，但废电瓶成本有所松动。上半年原生增产、再生减产背景下铅锭流通并未明显转紧，仅再生减产难以实现再平衡。铅价筑底行情仍未结束，短期低位震荡看待。

6. 镍

供给端：印尼RKAB政策扰动进入密切博弈阶段，周中市场受WBN中期配额获2500万吨大幅增加消息影响，再度提高供给宽松预期，引发镍价大幅下挫，随后因ESDM部长辟谣并表示不愿公开具体配额而有所修复。目前RKAB中期配额申报期已截止，其余具体新增配额数额等待公布。HPM新政落地和硫磺供应紧张，硫磺价格短期仍居高位，受畏高情绪影响，MHP市场供需偏宽松、MHP系数承压下移，而高冰镍系数持稳。高镍生铁供应有所恢复。

需求端：不锈钢传统消费淡季下终端刚需疲软，下游对高价资源接受度有限，成交仅阶段性回暖后回归平淡。钢厂挺价意愿坚定，废不锈钢替代红利有所弱化。新能源方面，7月三元正极材料产量89220吨，环比增加2.48%，但下游企业采买意愿偏弱，以刚需采购为主。成本利润方面，一体化MHP生产电积镍成本148046元/吨，利润-12.80%；外采高冰镍生产电积镍成本140424元/吨，利润-7.90%，全工艺路线处于亏损状态。

库存端：上期所沪镍库存113251吨，周增1277吨；LME镍库存264444吨，周降1728吨；上海保税区镍库存1400吨，周降300吨；中国（含保税区）精炼镍库存117089吨，周降1339吨。长江证券报镍矿港口库存周增31万吨。

观点：关注印尼RKAB中期配额及美国通胀动向。当前镍供需情况持续偏弱但符合预期，政策面及宏观面成为镍价走势的主要驱动。当下中东局势反复、印尼政策预期博弈加剧、美元高位震荡对镍价形成双边压制，镍价难以走出单边确定行情。成本端全工艺亏损提供下方支撑，预计镍价维持震荡态势，若印尼RKAB配额出现预期外变动，可能出现大幅波动。

7. 锡

供给端：缅甸佤邦锡矿复产进度仍然迟缓，刚果（金）局势生变扰动非洲矿端供应，全球锡矿供给持续偏紧。国内锡精矿加工费维持低位，冶炼厂利润承压。

需求端：电子焊料需求受AI算力及半导体周期支撑，光伏焊带维持增长态势，但传统化工用锡季节性走弱。锡作为"算力金属"之一，有望充分受益于AI技术发展带动的耗锡需求增长。

库存端：SHFE锡库存0.5万吨，LME锡库存0.6万吨，合计库存1.1万吨，较上周基本持平。

观点：矿端紧缺格局延续，库存低位提供价格韧性。SHFE锡期货内强外弱，国内升水走强反映内盘需求韧性。持续关注缅甸佤邦复产进度及刚果（金）局势变化。

8. 黄金 & 白银

基本面：平安证券报SPDR黄金ETF持仓1017.5吨，环比增长1%。世界黄金协会发布的《2026年全球央行黄金储备调研》显示，89%的央行储备管理者预计未来12个月内全球央行黄金储备将继续增加。COMEX黄金主力合约4401.3美元/盎司，环比上涨7.4%。COMEX银64美元/盎司，周涨10.4%。

宏观方面：美国7月季调后非农就业人口降2.3万人，预期增8万人，前值自增5.7万人修正至增2万人，失业率4.1%。非农不及预期，美联储加息预期进一步降温，CME美联储观察显示9月加息概率约44%。美伊局势逐步缓和预期仍存，通胀压力或逐步降低，金价或带来一定上修空间）。

观点：美国非农意外负增长叠加美元指数走弱，黄金创七周新高。中长期看，主要经济体的赤字结构性扩张、央行战略购金及地缘冲突的加剧均支撑黄金对主权信用体系的溢价。随着战争带来的美国财政问题深化，美元信用地位削弱，黄金中长期定价框架未变，长期金价看涨。白银跟随黄金大幅上修，COMEX银周涨10.4%弹性优于黄金，金银比收窄至68.77，光伏银浆等工业用银需求韧性提供额外支撑。

9. 碳酸锂

供给端：碳酸锂周度总产量22971吨，周增130吨。其中辉石产11713吨减少62吨，云母产2397吨减少8吨，盐湖产5656吨增加260吨。拥有自有锂矿和盐湖资源的一体化企业维持较高盈利水平，但外购锂矿及代加工的锂盐厂受高位矿价与弱势锂价双向挤压，利润空间持续收缩，部分高成本外采企业已出现被动减量生产。

需求端：磷酸铁锂产量环比+2.34%，三元材料环比+1.17%，钴酸锂环比-3.05%，锰酸锂环比+57.65%，六氟磷酸锂环比+9.46%。储能需求保持高景气，下游材料厂开工维持高位，叠加部分锂盐厂检修带来供给减量，市场优质新货流通偏紧，对现货形成支撑。

库存端：SMM小样本现货库存79410吨，环比-4177吨。其中冶炼厂库存15640吨环比增加1298吨，下游库存43439吨环比减少4054吨，其他库存20332吨环比减少1420吨。SMM大样本库存101104吨，环比减少6773吨（-6.27%）。库存延续去化，下游材料厂8月旺季备库，采购意愿边际回暖。

观点：碳酸锂"强现实、弱预期"格局延续。利多端社会库存持续去化，储能需求保持高景气，下游材料厂开工维持高位，叠加部分锂盐厂检修带来供给减量，现货支撑较强。利空端，市场对明年需求的持续性存在分歧，海外矿山复产预期不断增强，远期供给增量压力显现。短期锂价维持震荡磨底格局，关注旺季需求兑现力度及矿端事件扰动

10.钴

钴精矿（6-8%min，中国到岸）周跌4.9%至19.42美元/磅，硫酸钴（20.5%min）均价周跌3.8%至77元/公斤，金属钴均价周跌3.6%至334.5元/公斤，四氧化三钴均价维持300元/公斤。刚果（金）禁止铜钴精矿出口政策正式落地，但市场需求端未见起色，价格延续下跌。中长期看，2026-2027年全球钴市场将面临短缺，深跌空间有限。

11.钨

钨矿资源持续偏紧，环保限产及矿山品位下降支撑矿价，但硬质合金需求淡季偏弱。

12.稀土

氧化镨钕735.4元/公斤，周跌1.89%；氧化铽6660元/公斤，周跌1.33%；氧化镝1385元/公斤，周跌1.07%。稀土价格延续回调，镨钕受废料供应增加及磁材企业刚需采购偏弱影响走低。

数据来源：国泰君安期货、长江证券、华创证券、中信建投、华泰期货、平安证券、中金公司

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