智谱、MiniMax市值较峰值合计缩水约1500亿美元高增长难掩盈利压力

产联社编辑｜开蓉蓉

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【产联社】智谱和MiniMax正经历一轮估值调整，快速增长的商业化收入尚未消除市场对盈利前景的担忧。

2026年10月23日，据彭博社报道，智谱和MiniMax两家中国AI大模型开发商市值较各自历史高点合计缩水约1500亿美元。其中，智谱股价较2026年6月高点下跌约81%，MiniMax股价截至2026年10月22日已跌破发行价。

这一变化发生在两家公司持续推出新模型、扩大商业化收入的背景下。随着模型调用价格下降、研发投入维持高位，资本市场对大模型企业的关注正从技术突破转向商业化回报。

收入高增长，盈利压力未减

2026年1月，智谱与MiniMax先后登陆港交所，一度成为资本市场关注的AI企业。MiniMax上市首日股价较发行价上涨约一倍，3月高峰时累计涨幅约650%。但进入下半年，两家公司股价明显回落。1500亿美元，是分别比较两家公司各自峰值市值与2026年10月22日市值后得出的缩水合计，并非实际资金流出。

与股价表现形成反差的是，两家公司收入仍保持高速增长。根据2026年中期业绩，智谱上半年收入约9.54亿元，同比增长399.7%；MiniMax收入约1.17亿美元，同比增长283.1%。两家公司通过模型API、企业服务及AI应用持续扩大商业化规模。

不过，高增长尚未改变两家公司仍未盈利的局面。智谱上半年研发开支约21.31亿元，为同期收入的2.2倍，经调整净亏损约19.64亿元，同比扩大12.1%；MiniMax研发费用约2.97亿美元，为同期收入的2.5倍，经调整净亏损约2.93亿美元，同比扩大111.2%。其中，智谱按财务报表口径的期内净亏损同比收窄，与经调整净亏损同比扩大的方向不同，二者口径不同。

这些数据反映出，两家企业仍处于高投入阶段。收入规模虽然快速扩大，但研发费用远超同期收入，持续盈利能力尚未得到验证。

模型持续降价，成本压力未减

价格竞争是影响大模型商业化的重要因素。过去几年，中国模型厂商不断降低API调用价格，以吸引开发者和企业客户。彭博社2026年10月23日报道指出，OpenAI、Anthropic等美国竞争对手也在降价，中国模型企业此前形成的部分成本优势正在减弱。

2026年10月19日，MiniMax推出M3.1 Flash模型，进一步降低Token使用成本并改善性能，但新产品未能明显提振股价。模型迭代仍是企业维持竞争力的重要手段，但技术进步已难以单独支撑高估值。

大模型服务通常按照Token调用量计费。降价有利于扩大客户规模，但如果单位收入下降快于推理成本改善，企业就需要通过更大的调用量弥补收入损失。同时，新模型训练、算力采购和研发团队建设仍需持续投入，商业化规模扩大并不必然带来利润增长。

竞争加剧，盈利时间仍不确定

价格之外，大模型企业还面临技术迭代和客户争夺。彭博社援引第三方评测机构Artificial Analysis的数据指出，智谱和MiniMax部分最新模型在相关能力指标上仍落后于美国领先模型。不过，模型评测排名并不完全等同于商业竞争力，服务稳定性、调用成本及实际应用效果同样影响客户选择。

海外市场正在成为新的增长方向。彭博社援引摩根大通研究称，MiniMax大部分收入已来自海外市场，智谱API服务也在吸引全球开发者。但海外扩张意味着需要与国际模型厂商直接竞争，客户增长能否转化为稳定利润仍有待观察。

市场还面临潜在的新股供应。彭博社指出，DeepSeek、月之暗面未来可能上市，相关IPO可能增加投资者选择，并影响市场资金配置预期，但上市计划尚未确定。此外，智谱约1.78亿股、MiniMax约2500万股上市前股份预计于2027年1月解除禁售限制。股份解禁不意味着必然减持，但可能影响市场预期。

对于盈利时间表，彭博社援引摩根大通分析师预测，AI模型及应用企业可能在2028年前后实现盈利。这仍属于机构判断，实际进展取决于收入增长、模型定价和成本变化。

随着大模型行业从技术竞争转向规模化商业应用，市场关注的重点正从收入增速延伸至毛利率、单位Token收益与推理成本、研发费用率及亏损收窄速度。持续盈利能力将成为影响AI企业长期估值的重要因素。

信息来源说明：彭博社2026年10月23日报道；智谱、MiniMax 2026年中期业绩公告；摩根大通相关研究观点。

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