一年卖货数千亿美元，大宗贸易为何只赚1%？ 原创

产联社编辑｜开蓉蓉

图片由AI生成

2025年，全球大宗商品贸易巨头出现一个反差：货卖得更多，利润却未必增长。

据路透社报道，维多全年营收3430亿美元，同比增长3.6%，净利润却从约83亿美元降至45亿美元；托克营收约2403亿美元，净利润约26.7亿美元，同比下降约3%。两家合计营收近6000亿美元，净利率却只有1%左右。

一艘油轮改变目的地，一批铜精矿跨越半个地球，一船煤炭经过混配后身价变化。这些场景连接起矿山、港口、船舶、仓库、银行和终端客户。

很多人以为这行靠押注价格涨跌赚钱，但真正的问题在于：这些贸易商究竟靠什么，把数千亿美元的货流变成利润？

物流、套利与融资，正是理解这门生意的三把钥匙。

一、千亿营收，薄利经营：大宗贸易的利润真相

大宗商品贸易商从全球采购石油、金属、矿产和农产品，再销售给炼油厂、冶炼厂、电厂和制造企业。由于商品质量、交货地点和客户需求不同，大量实物交易通过场外双边合同完成，期货和远期市场则帮助贸易商管理价格风险。

这门生意的基本逻辑并不复杂：在满足客户要求的前提下，尽可能降低采购、运输、仓储和融资成本，从中获得利润。

举个例子。假设中东某种原油采购价为每桶70美元，欧洲市场同等质量原油的销售价格为75美元。如果运输、保险和融资等费用合计3美元，理论上就有2美元的交易空间。贸易商不一定需要判断油价未来是否上涨，只需尽可能锁定采购、销售和运输条件，就可能获得这笔价差。

但交易远比计算差价复杂。油轮可能延误，运费可能上涨，客户可能调整交货要求，交易对手也可能违约。即使通过期货对冲部分价格风险，贸易商仍须管理现货与期货之间的基差、信用和流动性风险。

财务数据反映了这种高周转、低利润率的特点。2025年，维多净利率约1.3%，托克约1.1%，摩科瑞（Mercuria）约1.1%，Centalion（原Gunvor）约0.4%。嘉能可（Glencore）营销业务的息税前利润率约为1.3%，但与其他企业的净利率并非同一统计口径。这些数字仅代表部分企业在特定年份的情况。

薄利并不意味着利润始终稳定。2022年，俄乌冲突叠加此前疫情造成的供应链扰动，改变了全球能源贸易流向。地区供应失衡和运输瓶颈扩大了部分商品的交易价差。维多当年净利润达到150亿美元，托克约70亿美元，均明显高于2025年的水平。

拥有全球货源和物流网络的贸易商，更有机会在市场错配时重新安排商品流向。但随着供应渠道恢复、运输路线调整，原有价差也可能收窄。2022年的高利润未能持续，说明大宗贸易的盈利仍然受到市场周期和突发事件的显著影响。

注：2022年主要贸易商盈利明显上升，此后逐步回落。

图：全球主要大宗贸易商利润率变化

来源：UBS

二、一批铜精矿的旅程：从矿山到工厂

一批铜精矿从智利矿山出发，最终进入中国冶炼厂，看似只是一笔采购订单，实际涉及货源、运输、仓储、融资和交付等多个环节。

首先是锁定货源。大型贸易商不一定拥有矿山，也能通过长期采购协议、预付款或包销合同获得稳定供应。例如，一家矿企需要扩建资金，贸易商可以提前支付部分采购款，换取未来一定时期的产品供应权。矿企获得资金，贸易商锁定货源。

但预付款也意味着资金被提前占用。矿山生产、货物运输和最终销售可能持续数月，没有足够的银行授信，即使交易存在利润空间，也未必能够完成。

接下来是运输。矿山可能远离港口，铜精矿需要先通过公路、铁路运至港口，再装船出口。贸易商要协调不同运输方式，减少装卸、等待和仓储成本。

海运通常以租船为主。期租是在约定期限内租用船舶，程租则按约定航次承运货物。前者有助于保障运力，后者便于灵活安排具体运输任务。港口、仓库和储罐同样重要，谁能稳定使用关键物流节点，谁就更可能降低成本、提高交付效率。

注：港口装卸能力是铜精矿跨境运输的重要环节

图：2025年4月，智利安加莫斯港铜精矿装船设施投入运营

来源：MundoMaritimo

货物进入仓库后，还可能需要质量检验、分类储存和混配。不同矿山的铜精矿在铜含量和杂质水平上存在差异；铁矿石的品位、煤炭的热值和硫含量也各不相同。贸易商需要根据客户的生产要求组织货源。

以煤炭为例，电厂对热值和硫含量有明确标准，贸易商可以在符合质量要求的前提下，将不同品质的煤炭按比例混合。如果低品质原料折价较大，而混配成本可控，就可能获得额外收益。但采购价格、损耗和配比限制也可能抵消利润。

融资贯穿整个交易过程。银行可通过信用证、短期贸易融资或以货物和应收账款为基础的融资安排提供资金。信用证是银行在符合约定单据条件时作出付款承诺的结算工具。商品销售回款通常是偿还融资的重要来源，但仍存在信用和履约风险。

资金成本究竟有多重要？假设贸易商为一批价值1亿美元的商品融资90天，按一年360天、简单利息计算，年化利率6%对应利息150万美元；如果利率降至5%，利息就降至125万美元。

仅1个百分点的融资成本差异，90天便可节省25万美元。这是假设测算，不代表实际交易，也未计入手续费等成本。对于利润率较低、交易规模庞大的企业，融资能力直接影响最终收益。

因此，一批铜精矿从矿山运到工厂，背后不仅是商品买卖，更是物流、资金和风险管理的协同。大型贸易商的优势，在于把这些环节组织得更高效。

三、哪里有价差，哪里就有机会

物流是大宗贸易的基础，套利则是贸易商获取收益的重要方式之一。所谓套利，就是利用商品在不同地区、不同交货时间或不同品质之间的价格差异，在扣除相关成本后获取收益，主要分为三种。

第一种是地理套利，把商品从价格相对较低的市场运往价格较高的市场。

2022年俄乌冲突后，欧洲能源供应格局变化，原有的石油、天然气和煤炭贸易流向受到冲击，部分地区之间的价差扩大。拥有多地货源、船舶运力和客户网络的贸易商，可以通过寻找替代供应商、调整运输路线或交付地点参与新的贸易流向。

但发现价差不等于赚到利润。贸易商还要考虑合同限制、运费、保险和融资成本。只有尽可能锁定买卖价格及相关成本，才可能形成相对确定的交易收益。

第二种是时间套利，利用不同交货日期之间的价格差。

2020年疫情冲击期间，全球石油需求骤降，部分原油远期价格明显高于现货价格。拥有储油设施和融资能力的贸易商，可以买入现货、持有库存，同时锁定未来销售价格，尝试利用远期升水获利。

关键在于远期升水能否覆盖仓储、保险和融资成本。假设半年后的价格比现货高出每吨30美元，但持有成本达到60美元，这笔交易仍然不划算。

金属市场也存在类似机会。2008年金融危机后，全球铝需求走弱，市场库存增加。2009年前后，伦敦金属交易所铝远期价格相对现货价格出现较大幅度升水，为部分贸易商开展库存融资和仓储套利创造了条件。不过，交易能否盈利，仍取决于远期价差能否覆盖仓储、融资等持有成本。

注：金属库存、远期升贴水及资金成本共同影响仓储套利的经济性

来源：AL Circle

第三种是产品套利，利用不同品质商品之间的价差。

铁矿石是典型例子。高品位矿石通常具有一定溢价，低品位或杂质较高的矿石则可能面临折价。贸易商可以采购不同品质的矿石，通过合理混配，形成符合钢厂要求的产品。

类似机会也存在于煤炭、原油和部分金属精矿市场。但品质价差扩大并不意味着混配利润一定增加，高品质原料成本、损耗和客户技术要求都会影响最终收益。

除物流和套利外，部分大型贸易商还会利用市场信息优势进行自营交易，主动承担商品价格方向风险。这可能增加收益，也可能带来损失。由于企业通常不完整披露相关收益占比，外界难以准确衡量其贡献。

无论哪种套利，机会都不会长期存在。当更多企业将商品运往高价市场，或者通过库存调整缓解供需失衡，原有价差就可能收窄。能够持续盈利的，不只是发现价差的人，更是能以较低成本完成交易的人。

四、谁在调度全球商品流动？

全球大宗贸易市场并非由少数企业完全控制，但在能源和金属矿产领域，维多、托克、摩科瑞、Centalion和嘉能可等企业占据重要位置。农业贸易领域则有嘉吉、ADM、邦吉和路易达孚等大型企业。

这些企业的商业模式并不完全相同。维多以能源实物贸易为核心，同时布局炼油、能源零售和基础设施；托克覆盖能源、金属与矿产，并通过物流和产业资产支持贸易；嘉能可同时经营资源生产与商品营销，将矿山供应与全球销售网络结合起来。

2025年，维多原油及石油产品日均交易量约800万桶，长期资产投资组合规模超过130亿美元。托克能源业务营收约1670亿美元，金属与矿产业务营收约733亿美元。这些规模背后，是跨地区采购、运输、仓储和销售的持续协调能力。

国际贸易商的优势不仅是掌握货源，更在于能够根据不同市场的价格、库存和需求调整商品流向。从某种意义上说，它们像全球商品流通体系中的“管道工”：当某地供应紧张、运输受阻或库存积压时，通过重新组织货源和物流，推动商品流向需求更迫切的市场。

这种能力建立在对市场信息的持续跟踪之上。海运费、地区价差、期货升贴水、铁矿石品位溢价、原油品种价差和成品油裂解价差，都是贸易商关注的指标。但价差扩大不必然意味着收益增加，还需要扣除运输、仓储、融资和对冲成本。

风险也贯穿交易全过程。价格波动可能影响库存价值，运费上涨可能改变交易收益，融资收紧可能推高资金成本，交易对手违约则可能直接造成损失。因此，大型贸易商的竞争力不仅体现在交易规模上，也体现在融资渠道、物流网络和风险管理能力上。

注：全球大宗贸易需要持续跟踪价格、运输及供需变化

来源：Trafigura

五、真正的门槛：长期组织全球商品流通的能力

中国庞大的制造业和原材料消费市场，为建发股份、厦门象屿、物产中大、厦门国贸等供应链企业提供了产业客户基础。

与部分国际独立贸易商更强调全球商品调配不同，中国大型供应链企业通常从服务国内制造业和流通企业起步，逐步向海外采购、国际物流、属地分销和产业链服务延伸。

建发股份2025年进出口及转口业务总额约426亿美元，其中境外业务总额突破140亿美元，同比增长约40%。截至2025年末，公司拥有超过80家境外公司和办事处，其中28家为具备区域辐射能力的境外平台公司。

厦门象屿2025年国际业务货量超过9700万吨，业务总额约273亿美元，同比增长23%。公司在东南亚围绕不锈钢、铝、钢铁等产业链提供供应链服务，在非洲拓展矿产资源供应链，并在拉丁美洲深化矿产品、农产品及能源贸易合作。

这些数据表明，中国供应链企业正从海外采购向海外物流、属地经营和跨境产业链服务延伸。不过，建发股份的境外业务总额、厦门象屿的国际业务总额，与维多、托克的集团营收并非相同统计口径，不能直接比较市场份额和盈利能力。

中外企业真正值得比较的，是全球资源配置能力。国际头部贸易商经过数十年积累，建立了连接生产商、消费市场、物流设施和金融机构的交易体系；中国供应链企业则依托国内产业需求，逐步扩大海外货源、物流节点和本地化服务能力。

这意味着，中国企业要进一步提升全球竞争力，不能只依靠采购规模和资金投入，还需要建立稳定的海外货源关系、长期物流安排、跨境融资渠道和适应不同市场的风险管理体系。

一个港口设施需要稳定货量支撑，一项长期包销协议需要生产商持续履约，一家海外贸易平台需要熟悉当地法律、税收和金融环境。这些能力需要长期积累，难以通过短期扩张迅速复制。

回到最初的问题，为什么部分净利率只有1%左右的大宗贸易商，能够支撑数千亿美元的交易规模？

因为它们经营的不只是商品买卖，而是一张连接矿山、油田、港口、船舶、仓库、银行和终端客户的全球供应链网络。价格差异创造交易机会，物流和融资决定交易能否完成，风险管理则影响利润能否最终留下。

真正难以复制的，不是发现一次价差，而是长期以较低成本组织全球商品流通的能力。

信息来源说明

数据来源：维多（Vitol）2025年经营回顾；托克（Trafigura）2025财年报告；建发股份2025年年度报告；厦门象屿2025年年度报告。

机构报告：UBS Global Research《Commodity Trading 101》，2026年10月8日。

报道来源：路透社，2026年关于维多、托克2025年业绩的报道；其他相关公司公告及公开披露信息。

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